안녕하세요?

최근 국내 주식시장은 기업의 펀더멘탈에 대한 Vauation보다는 넘치는 유동성 장세의 영향으로 수급이 몰리는 종목, 섹타만 급등하며....기업의 펀더멘탈보다는 단기적인 수급 맞추기에 따라 수익률이 결정되고 있는 거 같습니다. AI, 화장품, 자동차 등으로 단기 수급이 쏠리기도 하고 특히 바이오에서도 특정 종목에 수급이 쏠리며 극단적 차별화 장세가 이어지고 있는 형국입니다.

안타깝게도 셀트리온은 시장의 주목을 전혀 받지 못하고 있고 악의적 세력 (특히 S창구를 이용한 외국인 Direct Market Access 알고리즘 매매 추정)까지 가세하며 더더욱 힘을 내지 못하고 있습니다.

이럴 때 일수록 셀트리온에 투자하고 있는 이유와 적정 벨류에이션에 대해 더더욱 깊은 고민이 필요한 때라 생각합니다.

현재 셀트리온의 벨류에이션에서 가장 중요한 부분은 "짐펜트라(램시마SC)가 과연 얼마나 팔릴 수 있을 것인가?" 일 것입니다.

주변에서 놀리는 "셀슬람"이 되지 않기 위해서는 진정한 짐펜트라의 가치에 대해 조금이라도 더 깊이 있는 분석을 하며 나의 투자가 올바른 길에 있는지 관조해 보심이 필요하다 생각합니다.

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대다수 셀트리온 투자자님들이 이미 잘 알고 계신 짐펜트라에 대한 내용은...

1. 짐펜트라는 FDA로부터 23년 10월 바이오시밀러가 아닌 신약으로 승인받아 방이오시밀러 대비 높은 가격 유지 가능

2. 피하주사 (Subcutaneous Injection) 제형으로 자가투여 가능해서 IV제형 대비 매우 편리함

3. 높은 혈중약물 농도의 유지로 인한 낮은 면역원성 (Immunogenicity)과 우월한 효능을 보여줌

4. IV제형 Injection에 필요한 케모룸 예약 등이 필요없어 Injection Cost와 시간이 크게 절약되며, 의료현장의 부담도 크게 낮출 수 있음.

.....정도로 간략히 정리할 수 있는 거 같습니다.

(이에 대해 지난 2개의 글에 상세히 말씀드렸기에 못보신 분들은 아래의 링크를 참조하시면 좋을 듯합니다)

=> 램시마SC의 효능, 프라임시밀러 전략을 담보하려 합니다 https://ct2022.com/c/v/3131

=> 램시마SC의 가치에 대하여 https://ct2022.com/c/v/3430

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하지만, 우리의 기대와 달리 시장은 아직도 짐펜트라가 미국시장에서 과연 많이 팔릴 것인가에 대해 의구심을 가지고 있는 듯합니다.

이에 제가 개인적으로 짐펜트라의 미국판매 가능성을 의심하지 않는 이유에 대해 보다 구체적으로 말씀 드리고 싶습니다.

1. TNF-α 항체 치료제, 특히 Infliximab은 IBD 질환 (CD, UC 등)에 대해... 미 Doctor들이 최우선으로 처방하는 약입니다.

미 의사들은 전세계 어느 선생님들보다도 "처방 명분"이 중요한 전문가 집단입니다.

Infliximab중 레미케이드는 약 25년 가까이 처방되어 이미 안정성이 검증된 약이며,

미 소화기 학회 AGA (American Gastroenterological Association )는 크론병 (CD)에 대한 아래의 치료 가이드라인에서 TNF-α 항체치료제를 1차로 권고하고 있는데..이중 Infliximab을 1차 치료제로 선호하고 있음을 확인할 수 있습니다.

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Recommendation 1A. In adult outpatients with moderate to severe CD, the AGA recommends the use of anti-TNFα over no treatment for induction and maintenance of remission. (Strong recommendation, moderate certainty evidence)Comment: Although the evidence supporting infliximab and adalimumab was moderate quality, the evidence for certolizumab pegol was low quality

Recommendation 1B. In adult outpatients with moderate to severe CD, the AGA suggests the use of vedolizumab over no treatment for the induction and maintenance of remission. (Conditional recommendation, low quality evidence for induction, moderate certainty evidence for maintenance)

Recommendation 1C. In adult outpatients with moderate to severe CD, the AGA recommends the use of ustekinumab over no treatment for the induction and maintenance of remission. (Strong recommendation, moderate certainty evidence)

Recommendation 1D. In adult outpatients with moderate to severe CD, the AGA suggests against the use of natalizumab over no treatment for the induction and maintenance of remission. (Conditional recommendation, moderate certainty evidence)

(이하 중략)

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https://www.gastrojournal.org/article/S0016-5085(21)00645-4/fulltext

짐펜트라는 이러한 Infliximab 치료제중 유일한 Subcutaneous Injection 제형이기에....이러한 AGA 가이드라인은 미 의사들에게 짐펜트라가 신약이지만 충분히 어필할 수 있는 근거를 제공하고 있는 상황입니다.

2. 짐펜트라는 바이오시밀러와 같은 비열등성 임상시험 (The non-inferiority test) 내지 동등성 증명 (The equivalence Test)이 아닌 "위약 임상을 통한 우월성 증명 (The superiority test ; P-Value 제시)"을 통해 FDA 승인을 받았다는 점이 매우 중요하다 생각합니다.

FDA에 체출된 글로벌 3임상 결과는....CT-P13 SC의 염증성 장질환 유지요법 (Subcutaneous Infliximab as Maintenance Therapy for Inflammatory Bowel Disease)으로 크론병 환자 343명, 궤양성 대장염 환자 438명을 대상으로 진행된 것으로...

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FDA에 제출된 임상결과중 클리니컬 트라이얼에 등록된 "LIBERTY-CD 임상" 임상을 확인해 보시면 아래와 같습니다.

https://clinicaltrials.gov/study/NCT03945019

10주차에 총 396명의 환자가 등록되었고 343명의 환자(86.6%)가 CT-P13 SC군 231명, 위약군 112명으로 무작위 배정되었는데...

54주차에 CT-P13 SC군이 위약군 대비 각각 62.3% 및 32.1% (P<0.0001)로 임상적 관해율이 더 높았습니다.

내시경 반응률도 위약군 (17.9%)보다 CT-P13군( 51.1%)에서 더 높았습니다 (P<0.0001).

CT-P13 SC는 또한 위약군에 비해 주요 2차 평가변수 결과에서 훨씬 더 큰 효능을 나타냈습니다(표 1).

유지단계에서의 안전성 프로파일도 CT-P13 SC와 위약군 간에 유사했습니다 (오해하실까봐 부연설명 드리면...표에 있는 1명의 사망이 보고는 사고로 기록되어 있습니다)

결론적으로 CT-P13 SC는 54주차에 임상적 완화, 내시경적 반응, 임상적 반응, 임상적 완화(대체 정의), 내시경적 완화 및 코르티코스테로이드 없는 완화에서 위약보다 더 효과적이었습니다. CT-P13 SC 치료 중에 새로운 안전 문제는 발견되지 않았습니다. 이러한 결과는 CT-P13 SC를 사용한 유지 요법이 중등도에서 중증 활동성 CD 환자에게 강력한 임상적 이점과 SC 투여의 편의성을 모두 제공한다는 것을 확인할 수 있습니다. 또한, 위 내용에 크론병, 궤양성 대장염 환자 중 반응을 상실한 이들을 대상으로 CT-P13 SC를 증량 투여한 결과도 포함되었는데... CT-P13 SC 120mg 투여군 중 반응을 상실한 환자에게 240mg로 증량 투여한 결과, 효능 회복에 효과가 나타났고, 안전성 또한 비증량군 대비 유의한 차이를 보이지 않음을 확인할 수 있었습니다.

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제가 이미 발표된 "LIBERTY-CD 임상" 임상을 장황하게 보여드린 이유는.....위약 임상을 통한 우월성 증명 (The superiority test)의 어려운 과정을 통과했다는 점도 다시 재조명하고 싶었지만 그보다는 "타켓환자의 확장 가능성"을 말씀 드리고 싶었기 때문입니다.

셀트리온의 짐펜트라 (램시마SC)에 대한 판매전략은 크게 듀얼포메이션(Dual Formulation) 치료옵션 전략과 프라임 시밀러 (Prime Similar) 전략으로 볼 수 있습니다.

듀얼 포뮬레이션(Dual Formulation) 치료옵션은 (교차처방으로 인한 면역원성 및 안전성 걱정 없이) 치료초기의 빠른 약효가 필요한 환자에게 램시마IV를 처방한 후, 상태가 호전된 환자에게 램시마SC를 처방함으로써 약효를 유지하며 치료 효과를 극대화 할 수 있는 처방 전략인데......짐펜트라는 FDA로부터 중증도 및 중증 CD/UC 환자에 대해 ''Infliximab IV의 Induction therapy후 짐펜트라 SC의 Maintenance therapy''로 승인받았기에....셀트리온이 의도했던 듀얼 포뮬레이션(Dual Formulation) 치료옵션 전략이 가능해진 것입니다.

듀얼 포뮬레이션(Dual Formulation) 치료옵션전략은.... 기존 램시마IV의 M/S를 갈아먹으며 짐펜트라로의 스위칭되는 것이 아닌 램시마IV와 짐펜트라가 Bundle 치료옵션으로 상생할 수 있게 되었다는 것을 의미하며, 이러한 전략의 효과는 이미 유럽에서 램시마IV/램시마SC의 점유율이 동반 상승하는 것을 통해 확인하고 있는 상황인데...이게 미국에서도 가능하게 되었다는 것을 의미하는 것입니다.

프라임 시밀러 (Prime Similar) 전략은 면역원성 반응으로 TNF-@ 항체치료제간 어쩔 수 없는 다른 대안 선택의 니즈를 "짐펜트라(램시마SC)"의 장점을 강조하여 흡수하겠다는 전략으로 레미케이드 시장만이 아닌 TNF-@ 전체 약 60~70조원의 시장을 타겟으로 하겠다는 것인데...위에서 말씀 드린 위약 임상을 통한 우월성 증명 (The superiority test)이 성공함으로써...짐펜트라의 타켓 환자는 Infliximab IV 환자만이 아닌 다른 항체 치료제 또는 타기전 치료제로 확장 가능하게 되어 프라임 시밀러 (Prime Similar) 전략이 가능하게 되었다 판단됩니다.

3. 미 의료현장에서 뛰고 계신 서회장님과 임직원분들의 열정적 노고가 매출의 많은 불확실성을 줄여주고 있다는 점도 매우 중요한 부분입니다.

미 의료계의 높은 Infliximab 처방선호 및 짐펜트라의 우수한 임상결과 (듀얼포메이션 및 프라임시밀러 전략 가능)에도 미 의료시스템의 특성상 짐펜트라의 판매 지연이 발생할 수 있기에 2,700여개 병원을 타켓으로 6월말까지 1만명의 환자를 확보하기 위해 엄청난 노력을 해주고 계신 서회장님과 임직원분들께 진심으로 감사 인사 드리고 싶습니다.

보험사 부보가 7월부터 본격화 됨에도 불구하고 이미 6/7현재 약 1,800명의 환자에 처방이 이루어질 정도로 엄청난 노고가 있지 않았다면 불가능한 환자가 확보되고 있으며,

Key-Doctor 한명이라도 더 미팅해서 연말까지 8만명의 환자를 확보하시겠다는 포부를 가지고 계신 서회장님의 열정에 개인적으로 진심으로 감동하고 있습니다.

(짐펜트라 환자 한명당 Net-Income는 약 3천만원이기에 8만명이 목표지만 적어도 5만명이상은 하지 않겠냐? 라는 서회장님의 말씀으로 미루어 보면 1.5조원의 Net-Income은 충분히 가능하리라 믿습니다)

글을 쓰다보니 너무 길어졌네요. 드리고 싶은 말씀은 많으나 시간관계상 다음기회에 셀트리온의 가치에 대해 다시 말씀 드리겠습니다.

P.S. 모두 각자의 판단으로 투자하시는 것이기에 이렇게 생각하는 사람도 있구나...정도로 가볍게 봐 주십시요. 전 오늘도 셀트리온 동행하고 있음을 가치있다 판단하고 있습니다.

모든 셀트리온 투자자님 화이팅입니다!!!